海南客流最差时期已过去。作为当前旅游零售主战场，在2020 年下半年离岛免税红利释放期过后，海南省离岛免税规模与赴岛客流高度相关。Q2 海南赴岛游受疫情影响严重。4-6 月(6 月截至26 日)三亚凤凰机场进港客流为去年同期的约15%/30%/61%左右，海口美兰机场为去年同期的40%/55%/81%左右，逐月向好。在我们近期深度中提出未来两年线下客流的恢复是旅游零售商面临的核心运营要素变化，随着赴岛游的恢复和繁荣，旅游零售商的收入及毛利率可能存在同时加速提升的阶段，是疫后经济恢复过程中值得关注的标的。

　　各地出行政策边际放松助推居民出行复苏。6 月5 日，国务院联防联控机制发布会明确提出疫情防控“九不准”，要求在毫不动摇坚持“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针的提下，坚决防止简单化、一刀切和层层加码等过度防疫做法，高效统筹疫情防控和经济社会发展。6 月20 日海南调整来(返)琼人员疫情防控措施，坚持“一手打伞一手干活”；江苏多地调整上海低风险地区来(返)人员健康管理政策为“7 天健康监测”，仅限制进入公共场所，不进行居家隔离。各地防控政策的边际放松将助推居民出行行为持续恢复。

　　白云机场免税项目补充协议落地有望增厚中免Q2 业绩。2022 年6 月24 日晚，中国中免发布《关于下属子公司签署进出境免税店项目经营合作补充协议的公告》，确认2020 年-2022 年6 月租金共计4.8 亿，并对2021 年1 月1 日起经营权转让费计算标准进行了调整。在原有模式下，2020 年机场国际客流因疫情大幅下滑后，中免逐月计提保底经营权转让费，从2020-2022 年6 月共计约计提13.4 亿元(为基于公告估算值)，确认销售费用。根据补充协议，双方友好协商确认2020 年-2022 年6 月租金共计4.8 亿元，因此中免有望在Q2 对多计提的8.6 亿元销售费用进行冲回，显著增厚归母净利润约6.4 亿元。

　　展望下半年，海南国际离岛免税购物节启动，海口国际免税城开业在即，海南旅游零售市场规模有望新高。海南国际离岛免税购物节贯穿下半年，海南省政府发放2000 万元消费券刺激赴岛消费。中免的海口国际免税城下半年开业，卡位最大轮渡上岛流量，从规模和客流上看有望获得“海棠湾”式的成功。随着此项目的投运，中免卡位90%以上上岛流量必经之路，份额有望进入提升通道。同时，标杆项目开业和重奢落地有望进一步激活离岛免税市场零售氛围，吸引增量客流，提升客单价，助力海南旅游零售市场规模创新高。

　　相关标的：推荐受益消费回流、国内出行通畅时海南赴岛旅游高景气的免税龙头中国中免；关注与海南免税销售市场繁荣程度正相关的海南发展、海汽集团、海南机场、美兰空港；关注未来国际通航预期有望出现改善的上海机场、北京首都机场、白云机场。

　　风险提示：疫情反复；终端消费景气度下降；市场竞争加剧等。

（文章来源：东吴证券）